Lam Research（泛林半导体）是全球领先的半导体设备公司之一，产品包括半导体刻蚀、薄膜沉积及清洗/去胶设备。本文通过对LAM产品现状、全球半导体设备行业情况、公司发展历程等方面展开研究，为投资者带来LAM的深度分析，并为投资者投资LAM或海外/国内半导体设备公司提供启发。
领先的半导体设备制造商，聚焦于刻蚀、薄膜沉积、清洗/去胶设备。公司成立于1980年，主要从事刻蚀设备的开发，随后分别于2008年、2012年收购SEZ AG及Novellus System，拓展其在清洗、薄膜沉积领域的产品组合及竞争力，目前公司客户覆盖镁光、三星、海力士、台积电等全球头部晶圆厂。公司 FY2022收入达到172.27亿美元，其中系统业务达113.22亿美元（66%），服务业务达59.05亿美元（34%）。按客户应用领域来看，FY1Q23 NAND领域占比39%，DRAM领域占比13%，代工领域占比34%，逻辑及其他占比14%。
产品组合覆盖半导体设备价值量约50%，刻蚀领域市占率最高。根据Gartner测算，2021年刻蚀、CVD、ALD、清洗、去胶等价值量占比分别为25%、13%、4%、6%、1%，公司产品价值量覆盖约50%。同时刻蚀设备领域，公司2021年市场份额达46%，处于绝对领先优势，市占率远高于第二名TEL（29%）；在CVD博鱼体育网址、ALD、清洗等领域市占率分别达23%、9%、12%，均为全球前五的领先供应商。
2023年晶圆厂资本开支或将承压，刻蚀、薄膜等关键工艺要求越来越高。受益于晶圆厂资本开支增加，SEMI预计2022年晶圆加工设备同比增长8.3%，达到948亿美元，2023年受到存储器下滑、中美贸易摩擦等影响，预计同比下滑16.8%至788亿美元，但从中长期角度而言，先进制程与存储技术升级驱动设备投资提升，尤其是GAA工艺、3D NAND的层数堆叠以及DRAM制程缩小将驱动刻蚀、薄膜沉积等关键环节设备要求更高。
市场竞争加剧及新产品研发不及预期；半导体行业周期性波动以及晶圆厂资本开支不达预期的风险；中美贸易摩擦对公司订单影响的风险；零部件供应链交付周期进一步加长带来的风险。
Lam Research（泛林半导体）是全球刻蚀、薄膜设备领域的龙头企业，于1980年由在美国圣克拉拉成立，并于1984年5月在纳斯达克证券交易所上市，股票代码为LRCX。公司是半导体制造设备的领先制造商，产品主要用于在硅晶片上附着特殊薄膜并刻蚀各种薄膜的部分进行电路设计。此外公司还生产清洁设备，并提供客户支持服务（CSBG）。亚洲是公司重要的客户来源地，约占公司收入的80%，主要客户包括全球最大的芯片制造商，如镁光、三星、海力士、台积电等。
Lam Research成立于1980年，正值半导体设备行业高速发展时期，成立次年推出首款支持1.5μm制程的刻蚀设备AutoEtch，是历史上第一款单晶圆片的等离子刻蚀机。公司于此后维持迅速发展趋势，1984年在纳斯达克上市（股票代码：LRCX）。1987年，公司推出运用于多晶硅刻蚀的Rainbow刻蚀系统。1992年，公司推出首款可支持0.8μm制程的变压器耦合等离子（TCP）刻蚀设备，提高了生产效率、晶片品质和晶片均匀性，使公司坐稳刻蚀设备龙头地位。1997年前后，公司将业务拓展至CVD和FPD领域，但由于业务过度分散化，并未收获预期效果。1998年后，公司继续专注于夯实刻蚀设备优势，先后推出VECTOR系统、Kiyo系列产品、Flex系列产品等多款行业领先产品，不断巩固公司在刻蚀领域的龙头地位。
2006年前后，公司在刻蚀领域的地位已得到进一步巩固，开始通过外延并购的方式进行业务拓展，扩充公司产品线年，公司收购Bullen Semiconductor（现为Silfex, Inc.），其为高纯度定制硅元件与组件的全球供应商。2008年，公司收购SEZ AG（现为Lam Research AG），其为全球领先的晶圆清洁设备供应商，提升了公司在半导体清洗领域的市场地位。2012年，公司以33亿美元收购了以薄膜沉积和表面处理为主营业务的设备商Novellus Systems（诺发系统），提供化学气相沉积（CVD）、物理气相沉积（PVD）、电化沉积（ECD）等半导体生产用设备，完善了高端半导体制造所需关键技术。2017年，公司收购MEMS自动化设计软件供应商Coventor，依靠仿真技术助力设备研发与创新，2022年公司收购SEMSYSCO，拓展其在先进封装领域的清洗和电镀设备组合。
公司专注于刻蚀、薄膜沉积、清洗/去胶市场，并在刻蚀设备市场具有领先地位，主要客户包括英特尔、铠侠、美光、三星电子、SK海力士、台积电、长江存储等行业龙头客户，客户集中度高。主要业务划分为系统业务、客户支持业务，系统业务包括在沉积、刻蚀和清洗/去胶等设备；客户支持业务由客户支持部门（CSBG）负责，包括备件、服务、升级和非前沿设备的销售，CSBG致力于通过生产力提升和技术升级，帮助客户提高资本效率。
刻蚀设备：公司自成立来深耕刻蚀设备市场，目前已推出包含导体刻蚀、硅刻蚀、介质刻蚀等设备，其中Versys Metal系列负责后端BEOL金属刻蚀如氮化钛金属硬掩模刻蚀、铝线、铝焊盘等导体刻蚀，KIYO系列主要针对前端FEOL金属栅极及高K介电材料的金属刻蚀；FLEX系列主要满足介质刻蚀，如3D NAND中的沟道、通孔和接触孔以及逻辑电路中双大马士革工艺，Vantex系列则主要针对于高深宽比结构的3D NAND和DRAM。2016年，公司基于Flex系统推出ALE技术，满足10nm工艺及以下技术节点的刻蚀需求，如自对准接触孔（SAC）等；此外DSiE和Syndion系列主要负责深硅刻蚀，2021年3月，公司推出Sense.i智能刻蚀平台，提高刻蚀设备性能，同时2022年公司推出三款开创性的选择性刻蚀设备：Argos、Prevos和Selis，使客户能够以较高的选择性和埃米级的精度刻蚀及修改薄膜，满足先进的集成电路刻蚀，例如在GAAFet结构中对SiGe进行选择性刻蚀。
薄膜设备：公司于1990年推出首款化学气相沉积设备，目前涵盖PECVD、HDP-CVD、ECD、ALD等主流薄膜沉积设备，其中ALTUS系列为公司于1993年最早推出的沉积设备，主要用来沉积钨薄膜，2016年公司推出用于沉积低氟钨（LFW）的ALD工艺，用于3D NAND和DRAM中的字线、通孔填充以及氮化钨阻挡层；VECTOR系列为PECVD设备，用于硬掩模、钝化层、抗反射层及3D NAND中的多层堆叠等工艺，为化学沉积中应用较为广泛的设备；SPEED系列为HDP-CVD，主要用于先进节点的高深宽比（HAR）结构中的间隙填充，如STI、IMD、PMD等工艺中；SABRE系列最早为Novellus System与IBM合作研发的ECD电镀工艺，用于铜互连材料的沉积；STRIKER系列为ALD设备，用于先进工艺节点的薄膜沉积；SOLA系列设备为紫外线热处理设备，用于提高前段工艺（FEOL）氮化物层的应力，提高器件性能。
去胶和清洗设备：公司于1990年推出SP系列清洗设备，用于硅衬底减薄、去胶后清洗及晶圆级封装清洗，GAMMA系列产品为去胶设备，用于光刻胶剥离，EOS系列为湿法刻蚀，用于晶圆应力管理，CORONUS系列为等离子体清洗设备，用于清洗晶圆斜边的缺陷。
NAND /DRAM占比高，先进存储器对薄膜、刻蚀用量较大。存储器领域收入在公司收入中占比较高，1Q12公司用于NAND及DRAM领域收入合计约40%，至3Q22达58%，占比持续提升，主要原因为3D NAND层数提升及先进DRAM制程的提升，对刻蚀、薄膜等设备要求越来越高，且公司在存储领域的份额逐步提升。
中国收入占比达30%。中国半导体设备强劲增长驱动公司收入占比中来自中国的收入占比迅速提升，由1Q13的7%提升至3Q22的30%，成为公司第一大收入来源。受益于中国晶圆厂建设较快，2013年中国半导体设备市场规模约33.7亿美元，至2021年增长至296.2亿美元，成为全球第一大半导体设备市场，占全球市场规模达29%。
晶圆厂资本开支是半导体设备行业增长的主要驱动力，同时全球半导体设备市场具有周期成长的特点。2020-2021年由于芯片短缺，全球半导体企业加大资本开支扩建产能，半导体设备行业进入高速上行周期。根据IC Insights数据，2021年全球半导体资本开支达1,539亿美元，同比增长36%，预计2022年全球半导体资本开支达1,851亿美元，同比增长21%，近两年呈资本开支高峰，同时受全球宏观经济不景气拖累，半导体市场自3Q22进入衰退阶段，各大企业也相继宣布缩减资本开支，IC Insights预计2023年全球半导体资本开支或将下滑12%至1,632亿美元，主要受到存储器Capex下降所致，2024~2026年仍有望分别保持5%/8%/13%的增速，分别达1,714亿美元、1,851亿美元和2,092亿美元。
晶圆加工设备2022年增长强劲，2023年或将承压。受益于晶圆厂资本开支增加，SEMI预计2022年包含晶圆加工、晶圆厂设施及掩模设备在内的半导体设备在2022年增长8.3%，达到948亿美元，随后将在2023年下滑16.8%至788亿美元，2024年再次上行17.2%至924亿美元。
分应用领域来看，逻辑及存储呈现结构性分化。考虑到先进制程和成熟制程的设备需求在2022年仍然维持了较为强劲的需求，SEMI预计2022年晶圆制造和逻辑领域的设备销售额预计将同比增长16%，达到530亿美元，占晶圆厂设备总销售额的一半以上，同时SEMI预计这两个领域的投资预计将在2023年减少，导致该细分市场销售额预计下降9%，至480亿美元。
在存储器领域，SEMI预计2022年DRAM设备销售额将同比下降10%至143亿美元，2023年将下降25%至108亿美元，而2022年NAND设备销售额预计将同比下降4%至190亿美元，2023年将同比下降36%至122亿美元。
按下游客户区域划分，中国、中国、韩国是半导体设备三大重要下游市场。得益于近几年来中国晶圆厂积极扩产，中国于2020年第一次成为全球半导体设备第一大下游市场。短期来看，未来几年，随着存储器行业的复苏，SEMI预计韩国有望再次成为全球半导体设备最大下游市场。长远来看，随着中国晶圆制造等产能不断提升，中国有望长期维持全球半导体设备第一大下游市场地位。2021年中国、中国、韩国分别占据全球半导体设备市场28.9%、24.3%、24.3%。
半导体设备是半导体制造的上游环节，我们认为，芯片厂商对于性能、功耗、存储容量等指标的需求不断提升，推动半导体制造技术持续发展，进而为半导体设备催生量价齐升的投资机会。
► 逻辑方面，随着台积电、三星等厂商不断突破摩尔定律边界，目前台积电基于EUV的7nm、5nm平台已成为其营收主力，并于2022年末投产3nm；
► DRAM方面，为了获得更快的速度与更低的能耗，DRAM随着摩尔定律一步一步缩小自身尺寸，目前行业前三甲三星、SK海力士与镁光都处于完成1Y制程并向1Z制程的转换阶段，我们认为未来随着EUV光刻机的引入，制程可进一步缩小至10nm量级；
► NAND方面，由于平面微缩极限的到来，NAND转向3D结构发展，2013年，三星交付了首款采用MLC技术的24层V-NAND产品，96层和128层已处于批量生产阶段，镁光于2022年中正式推出232层的NAND产品，未来我们认为存储器堆叠层数或将达到300层以上。
根据Tokyo Electron预计，随着逻辑代工从14/16nm向5nm先进制程发展，设备投资金额有望由130亿美元增长54%至200亿美元；而3D NAND随着堆叠层数增长所需设备投资额同样增长迅速，相比48层，128层NAND设备投资额有望增长82%至80亿美元，主要来自刻蚀设备需求的提升；DRAM相较NAND与逻辑设备投资额随技术提升相对平缓，1Z制程所需设备投资额将达到72亿美元，相比2Z制程的59亿美元提升22%。
光刻、刻蚀和薄膜沉积是半导体前道制造中最主要的三个环节，占据半导体设备较大价值量。根据Gartner预计，2021年全球前道设备中，光刻机、刻蚀设备和薄膜沉积设备（含CVD、ALD、PVD）的投资占比分别为20%、25%和22%，合计占比超设备总支出的60%，LAM聚焦于刻蚀、薄膜沉积、清洗、去胶、电镀等主赛道，合计占半导体设备总支出的50%。
根据Gartner数据，2021年全球刻蚀机市场规模222.8亿美元，相较2020年实现同比增长62.8%，增长主要受益于全球资本开支的提升以及刻蚀设备在逻辑/存储领域的重要性越来越强，2021年全球刻蚀设备行业前三名为Lam Research、Tokyo Electron、Applied Materials，三者总共占据90%以上市场份额，其中LAM市场占有率达46%，处于领先地位。
全球半导体设备市场主要由美、日企业所占据，CR5超70%。由于半导体行业发展较快、因此设备行业壁垒较高，市场集中度较高，前五大厂商由ASML、AMAT、LAM、KLA、TEL占据，近5年来前五大厂商CR570%。ASML为全球光刻机龙头企业，由于在光刻机市场达到垄断地位，因此其占据份额最高；其次为AMAT、TEL与LAM，该三家企业均为半导体设备平台型企业，在薄膜沉积、刻蚀、清洗等领域均有涉及，因此规模较大；KLA则主要覆盖量测设备，尽管KLA在量测设备领域市占率较高，但量测设备价值量占比仅约10%左右，因此其在全球市场占有率在前五家中占比最低。
注：采取各公司半导体设备业务收入统计，并按照自然年进行调整资料来源：Capital IQ，中金公司研究部
分产品领域看，ASML与KLA聚焦于单一产品，LAM、AMAT、TEL则产品布局较广。2021年LAM在刻蚀设备、化学气相沉积（CVD）设备市场占有率较高，分别达到46%、23%，为全球细分领域龙头，由于刻蚀、CVD皆为半导体设备中规模较大的细分领域，因此LAM在整体半导体设备市场占有率较高；AMAT产品品类较多，涉及刻蚀设备、化学气相沉积（CVD）、物理气相沉积（PVD）、热处理、离子注入设备等，且在离子注入、热处理、物理气相沉积（PVD）领域市场占有率较高，尽管其在刻蚀设备领域市占率低于LAM，但由于其产品线较广，整体市占率与LAM相当；TEL产品布局与AMAT较为类似，产品线较广，其在涂胶显影设备、清洗设备等湿法设备领域市占率较高；ASML在光刻机领域呈垄断地位，2021年市场占有率达96%，KLA则在量测领域占54%。
公司收入端近年来实现高速增长，自FY15~FY22公司收入端复合增速达18.5%，由52.59亿美元增长至172.27亿美元，主要受益于下游晶圆厂资本开支增加以及公司覆盖的薄膜、刻蚀领域市场份额不断提升所致；分领域来看，公司收入由半导体设备及客户支持业务构成，FY22两者收入构成占比为66%及34%，其中半导体系统业务增长受晶圆厂资本开支波动较大，2017年存储器资本开支增加导致全球晶圆厂Capex同比增长41%，由678亿美元增长至956亿美元，公司FY17、FY18半导体系统业务收入同比分别增长49%/48%，2019年受半导体周期下行，全球晶圆厂Capex同比下滑3%，公司FY19半导体系统业务同比下滑22%，2021年受益于半导体资本开支上行，公司FY21半导体系统业务再次保持高速增长；客户支持业务由客户支持部门（CSBG）负责，包括备件、服务、升级和非前沿设备（Reliant 系列）的销售，其中备件、服务、升级均与已安装的设备腔数正相关，而与晶圆厂资本开支相关性较弱，Reliant 系列设备则主要用于非前沿制程，与资本开支相关性较强，因此在因对半导体周期时，CSBG业务增长较平稳。
供应链交期拉长，收入端增长放缓。FY4Q21以来，公司积压订单上升显著，超10亿美元，占收入比重接近30%，主要原因为关键零部件交期拉长，至FY 1Q23，公司单季度积压订单达27.5亿美元，占收入比重达54%，掣肘公司营业收入的增长。随着2021年下游资本开支的增长，上游零部件交期逐渐拉长，零部件供应短缺对2022年半导体设备企业收入影响较大，公司预计随着与客户合作加强及新供应商的导入，上游零部件交付周期有望下降，FY23递延收入有望逐步恢复至正常水平。
从毛利率来看，公司毛利率在43~47%之间波动，整体保持稳中有升趋势。波动来源主要由于：1）产品组合及客户组合的变化；2）疫情带来的运输成本上升、劳动力、物资、通胀等影响；3）马来西亚新工厂的产能爬坡及当地货运人力成本。公司预计FY 2Q23 毛利率将环比下降至43.5%~45.5%，环比下降0.6~2.6ppt，主要原因为受到出口管制下中国部分客户需求减弱的影响。从营运利润来看，公司营运利润率由FY1Q15的14.6%，提升至FY1Q23的33.5%，整体提升速度较快，其主要原因为在营收规模快速增长下，研发费用率及管理、销售费用率下滑较多，FY1Q23，公司研发费用率达9%，管理、销售费用率达4%。
资本开支投入加速，供应链或向亚洲转移。FY 21开始公司加大资本开支，FY1Q23单季度资本支出达1.4亿美元，主要原因为公司加大全球范围内的投资如2020年末正式开启运营的马来西亚工厂、俄亥俄州的硅部件工厂的扩建、2022年上半年开始运营的韩国新实验室、以及位于印度班加罗尔的工程中心，出于成本控制及供应链全球化考量，我们认为公司目前正向亚洲拓展制造及研发产能。
公司自FY16来P/E TTM水平在8.2~31.3x之间，股价整体走势与晶圆厂资本开支预期、宏观经济环境、全球贸易环境、下游终端需求、公司收入增速等相关性较强，回顾公司股价表现，我们将其分为五个阶段：
1）2016年~2018年初：智能手机、公有云快速发展，驱动半导体周期上行。2017-2018年Amazon、Meta、Google、Microsoft等互联网均大幅增加了资本开支，拉动了对服务器、存储的需求，同时智能手机于2007的iphone发布后保持快速增长，2017年达到峰值，为14.65亿台，高性能服务器和智能手机需求量的快速增长是2016-2018年半导体周期上行的重要动力，同时2017~2018年资本开支保持快速增长，分别达986/1,061亿美元，同比增长45%/8%，受益于下游晶圆厂快速扩张，LAM迎来估值与盈利双升。
2）2018年~2019年初：存储器价格低迷，DRAM及NAND下调资本开支。由于存储器产能扩张较快，2018年下半年开始，价格逐渐低迷，相关厂商下调了资本开支，由于LAM在存储领域收入占比高于50%，因此其受影响较大，LAM收入CY3Q18环比下滑较多，估值与股价逐渐回落。
3）2019年中~2020年初：悲观预期逐步消化，5G开启半导体新周期。历经接近1年的估值消化后，悲观预期逐渐触底，受益于5G智能手机“换机潮”，半导体迎来新周期，同时逻辑/代工厂资本开支保持强劲增长，公司尽管收入端环比基本保持持平但估值逐渐拉升，由8x提升至24x。
4）2020年初~2021年末：“缺芯”叠加政策支持，晶圆厂资本开支大幅增长。2019年末新冠疫情逐步蔓延，美股出现短期“熔断”，美联储出台量化宽松政策，同时疫情带来的芯片短缺驱动晶圆厂资本开支大幅增长，2020/2021年全球晶圆厂资本开支分别达1,131/1,539亿美元，同比增长10%/36%，驱动半导体设备企业订单及收入同比大幅增长，同时估值进一步提升至31x。
5）2021年末至2022年末：半导体周期下行，全球供应链动荡。经历了约2年的半导体周期上行后，2021年末全球半导体销售额同比增长出现下滑，芯片库存逐渐增加，半导体逐渐步入下行周期博鱼体育官网，而受到半导体设备企业收入的快速增长，上游零部件交付周期逐步拉长，同时叠加美联储加息、俄乌冲突、中美贸易摩擦等，国际局势动荡加剧，公司估值逐步回落至9.3x。
► 市场竞争加剧及新产品研发不及预期。公司产品包含刻蚀、薄膜沉积、清洗/去胶等系列，目前已应用于3nm等先进制程，后续主要针对先进存储、逻辑代工等领域设备进行研发，若在先进制程产品研发进程放缓，可能导致公司在客户制程迭代时份额的丢失。同时在成熟制程方面，中国企业近年来成长较快，在国内晶圆厂份额逐步提升，由于中国地区销售占LAM FY1Q23收入的30%，若后续中国市场竞争加剧，则对公司收入、订单等可能造成一定的影响。
► 半导体行业周期性波动以及晶圆厂资本开支不达预期的风险。公司客户主要是晶圆代工厂和IDM，2019-2021年受“缺芯”、供应链安全等因素影响，客户新增资本开支额较大，推动半导体设备市场呈现出较强的周期上行，但考虑到2023年半导体下游需求可能持续疲软，以手机为首的消费电子终端厂商可能仍然处于芯片去库存阶段，芯片制造客户可能缩减开支以降低产能利用率下滑压力，对公司订单造成不利影响。
► 中美贸易摩擦对公司订单影响的风险。2022年10月，美国BIS商务部发布出口管制方案，公司部分客户如长江存储被列入实体清单，对公司收入、订单有部分影响，公司在FY1Q23中表示受到美国出口管制影响，对公司全年收入影响预计在20~25亿美元，若后续制程进一步加剧，则可能会对公司收入、订单影响进一步加深。
► 零部件供应链交付周期进一步加长带来的风险。自2021年末，零部件交付周期拉长，由于部分关键零部件厂商交货不及预期，公司递延收入大幅增长，至FY 1Q23 公司递延收入达27亿美元，尽管公司已做出举措确保上游供应，但若交付周期下降不及预期，则将对公司收入有进一步负面影响。
本文摘自：2023年1月20日已经发布的《LAM：领先的刻蚀设备供应商，聚焦刻蚀、薄膜、清洗三大领域》
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